A股中长期配置性价比较高，高频因子低频化选股效果显著

股债收益差指标对于中长周期市场择时具有较好的指示意义，我们以股票指数市盈率的倒数-10年期国债收益 率来刻画股债收益差，从历史表现来看，股债收益差曲线具备较为明显的均值回复特征。截至2023年6月21日， 沪深300指数股债收益差为5.86%，位于均值+1倍标准差以上，处于历史高位，从中长期角度来看具备较高投资 价值。截至2023年6月21日，中证500指数股债收益差为1.68%，处于历史均值之上，从中长期角度来看中证500指数 性价比也较为突出。

A股市场各年份行业分化均较为明显

影响行业/板块涨跌分化的原因有很多，宏观 层面，经济周期是重要因素之一；中观层面， 景气改善是驱动行业/板块涨跌的重要推手， 业绩的边际变化具有较强的指导意义；微观 层面，资金流入流出、微观交易结构也在一 定程度上影响行业/板块分化。 因此，我们结合宏观“货币+信用”周期模型， 以及估值、业绩、分析师预期、资金流、微 观交易特征等不同维度的驱动因子，构建了 多因素行业/指数轮动模型。综合宏观-中观-微观信息的行业轮动模型表现较为出色，年化收益为18.57%，相对于行业等权指数年化超额收 益11.57%。

(资料图)

综合量价因子表现更进一步

进一步我们将上述10个因子正交化后简单等权合成为综合量价因子，其表现相较于单个因子大幅提升。从分组表现来看，综合量价因子各年份表现均较为出色，多头组合年化收益率为29.56%，空头组合年化收益率为-14.82%， 今年以来截至5月31日，多头组合上涨13.13%，空头组合上涨1.37%。今年以来，方正金工沪深300指数增强组合超额收益为3.91%， 中证500指数增强组合超额收益为1.56%，中证1000指数增强 组合超额收益为5.54%。

主动权益基金中位收益多数为负值，TMT、科技主题基金表现亮眼

年初以来（0101-0621），普通股票/偏股混合/灵活配置/平衡混合型基金的收益率中位数分别为-1.67%/-2.36%/0.27%/ -1.81%，部分头部绩优产品收益表现亮眼，年初以来涨幅超过60%。分类型来看，TMT主题基金表现最优，平均涨幅达22.97%，另有科技主题基金平均上涨5.99%，跑赢全市场基金平均收益 水平（-0.20%）；国防军工、港股和新能源主题基金表现不佳，年初以来平均跌幅均超过5%。常用选基因子中，收益、TM-alpha、规模因子失效，持股市值、持股热门度、换手率因子表现较佳，小市值、冷门股、 高换手基金收益表现占优，因子值排名前10%基金年初以来平均收益分别为6.21%、4.63%和3.42%。

年初以来（0101-0621），债市表现出色，短期纯债/中长期纯债基金表现较佳，收益率中位数分别为1.83%和1.89%。含权债基方面，一级债基/二级债基/偏债混合基金收益率中位数分别为2.39%、1.58%和1.16%，整体表现优于主动权益基 金，部分头部绩优产品年初以来收益超10%。年初以来（0101-0621），TMT主题指基收益表现大幅领先，平均涨幅达29.8%，另有商品指数、其他主题（中特估主题）、 科技主题3类指数基金平均涨幅超过5%；医药、新能源、消费、周期主题指基跌幅较大，平均跌幅均超过5%。不同类型FOF基金收益表现分化，低权益仓位FOF收益表现占优，目标风险-稳健/普通FOF-偏债型基金年初以来收益均值 分别为0.82%和0.72%，普通FOF-偏股/目标风险-积极等高权益仓位FOF跌幅较大，平均收益分别为-1.76%和-1.68%。

2020年以来，沪深300指增产品和中证500指增产品的超额收益持续收敛。年初以来（0101-0621），300指增和500指增的 规模加权平均超额收益均为-0.03%，整体跑输对标指数；分月来看，1月和3月表现较差，拖累了年初以来的超额表现。同期，中证1000指增产品的规模加权平均超额收益为1.20%，自2018年以来稳定实现正向超额收益，但相较于此前各年的 同期水平，超额收益显著下滑。

均衡FOF组合年初以来跑赢偏股基金指数

我们根据晨星风格箱（大小盘、价值成长）方法，基于基金持仓分析将基金划分为大盘价值、大盘成长、中小盘价值、 中小盘成长四类风格，分别测试不同风格基金的选基因子有效性，根据筛选出的有效选基因子，在四类风格基金中分别 挑选因子值最大的5只基金进行等权配置，构建均衡FOF组合。年初以来（0101-0621），均衡FOF组合收益为-0.73%，相对偏股混合型基金指数的超额收益为0.48%；2010年以来，组合 年化收益为13.59%，年化超额收益4.66%。

我们对市场上常见的选基因子的有效性进行了测试，筛选出业绩、基金规模、持有人结构、复制持仓等有效因子，合成 得到复合选基因子，每个季度在全市场基金中选择复合因子值最大的20只基金进行等权配置，构建全市场选基FOF组合。2010年以来，全市场选基FOF组合的年化收益为14.22%，年化超额收益5.39%。

2023年上半年权益基金发行明显遇冷，拖累发行市场整体表现

2023年上半年，全市场新发基金产品582只，合计募资5172.36亿元，两项数据均为2020年以来的同期最低水平。权益基金发行明显遇冷，拖累发行市场整体表现。1-6月，股票型基金和混合型基金合计募资1649.64亿元，较去年同期 2084.74亿元减少了435.10亿元，远低于2020年和2021年同期水平。债券型基金发行情况较好，合计募资3176.49亿元，虽较去年同期的4446.98亿元有所下降，但仍高于2019年-2021年平均 水平；FOF基金和其他类型基金（QDII/商品/REITs）整体发行规模较小，上半年分别募资145.27亿元和200.97亿元。

ETF基金方面，截至2022/6/21，全 部777只非货ETF合计规模1.53万亿 元，较2022年末增长1790.46亿元， 其中资金申赎带来的规模增量贡献 为1365.77亿元。资金净流入规模较高的ETF类型包括 全市场指数ETF、医药主题ETF、TMT 主题ETF和港股ETF，净流入规模均 超300亿元；与之相对，大市值指数 ETF、中小市值指数ETF和指增ETF净 流出规模较高。个基方面，易方达创业板ETF、华夏 科创50ETF净申购额分别高达178.34 亿元和103.50亿元，另有华宝医疗 ETF、国联安半导体ETF等9只基金净 申购额超50亿元。

ETF基金投资者偏好进行逆向申赎操作，这一规律在3-6月尤为显著。以股票ETF为例，2022年3月-5月，沪深300指数分别 下跌0.46%、0.54%和5.72%，股票ETF连续3月实现资金净流入，且资金流入规模逐月增长，5月单月净申购额近700亿元。以上规律对于港股ETF标的同样适用。2022年2月、4月和5月，恒生指数月度下跌，同期港股ETF均出现资金整体净流入； 1月和6月恒生指数实现上涨，港股ETF遭遇小幅资金净赎回。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

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